市场的震荡调整，主要是受到几大利空因素的影响，而去杠杆化则是其中一大因素。分级基金在牛市中杠杆效应放大，赚钱能力突显，然而股市暴跌分级基金也跌得惨重，分级基金有很明显的“去杠杆化”特征，不少投资者都不清楚分级基金去杠杆化是什么意思，本文就来解读。

大盘进入调整期，基金的价格杠杆未跑赢其净值杠杆，就有可能出现交易价格的下跌。分级基金大跌便受其影响。

杠杆与活跃系数：不同侧面、不同刻画

我们重点关注三类杠杆，一是平均净值杠杆、二是平均价格杠杆，三是当前价格杠杆，具体计算公式详见本文附录。所谓“平均”，在季度策略报告中，指一季度的平均水平。而这三类杠杆中，只持有子基金的投资者也不能按照净值赎回，因此，我们重点关注是的平均价格杠杆和当前价格杠杆。平均价格杠杆也叫实际价格杠杆，它的高低表明市场对其追捧程度，如一时间段内的平均价格杠杆大幅偏离平均水平，甚至脱离整体折溢价的束缚而产生整体溢价。此时，该基金的上涨不但与母基金净值增长或标的指数的上涨有关，还与市场情绪、投资者对后市的看法、市场情绪甚至游资炒作有关。

也就是说，影响平均价格杠杆的因素有两个，一是净值因素，或内在因素，即子基金与母基金以及份额杠杆的相互关系;二是非净值因素，或外在因素。当前价格杠杆则是根据母基金与子基金净值对比以及与份额比例来确定，具有一定的稳定性，它的意义在于理论杠杆的价值以及指明了未来行情相对母基金的波动幅度。

为刻画一只基金的实际杠杆是否能跑赢其理论杠杆，我们引进“活跃系数”概念，该指标为实际杠杆与理论杠杆(均为价格杠杆)的比值。该比例小于1，表明实际杠杆小于理论杠杆，市场表现不活跃，而该比例大于1时则相反。如果我们统计的所有股票型杠杆基金活跃度均小于1，那么就表现出明显的“去杠杆化”特征。这是一个阶段性的偶发现象，还是分级基金进入了发展的困境和瓶颈?原因比较复杂，需要进行较深入的和多方面的探讨，但与下述因素应有明显的相关性：

一盘整行情中，杠杆效应没有优势;二是随着基金净值的增加，杠杆水平不可避免要降低，这在很大程度上降低了杠杆基金的吸引力，难以吸引投资者追捧，不但不会出现持续整体溢价的火爆景象，甚至实际杠杆还跑不赢理论杠杆;三是稳健份额历史性地由全面折价向溢价的转变，使得进取份额进行“痛苦转型”，即由溢价向折价的转变。在这转变的进程中，必然要吃掉部分二级市场的涨幅。

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